O que vén de ser anunciado
Na súa rolda de prensa, Mario Draghi fixo unha serie de anuncios que poden resumirse do seguinte xeito:
- O BCE decidiu poñer en marcha un programa de compra de valores extensa que inclúe e vai máis alá dos anunciados previamente (TLTRO).
Este programa, que entrará en vigor en marzo e que continuará até setembro de 2016 consistirá na compra de bonos públicos e privados de valores no mercado secundario por un volume de até 60 millóns de euros ao mes.
- A existencia deste programa decididiuse a causa do colapso da inflación e polos riscos de deflación presentes na eurozona.
- Será implementado de acordo cunha regra de proporcionalidade segundo a contribución de cada país ao sistema BCE.
- O BCE coordinará a adquisición de valores que se aplicarán dentro dos límites indicados polos bancos centrais nacionais (BCN). A toma de riscos cubrirase até un 20% polo BCE no marco do principio de solidariedade na zona euro e o resto será a costa de cada un dos Bancos Centrais.
-As obrigas adquiridas poden ter unha duración de até trinta anos.
- Este programa non debe incitar aos gobernos á flexibilidade orzamentaria.
Os operadores nos mercados financeiros agardaban estas medidas pero a inmensidade do programa impresionounos favorablemente. O importe total deste “alivio” acada os 1.140 millóns de dólares. O euro comezou a ir á baixa en relación co dólar.
Pero hai outros detalles dos que tamén compre tomar nota, en particular a regra de proporcionalidade na compra de débeda (o que implica que os tres países que máis se beneficiarán serán Alemaña, Francia e Italia), así como a regra da solidariedade, que está limitada ao 20% das compras.
Unha medida desesperada?
Un pode preguntarse se este anuncio feito por Mario Draghi non é a derradeira medida desesperada tomada ante a evolución da situación tanto económica como política na eurozona. Lembremos os feitos:
1. Mario Draghi ameazara con este tipo de acción desde setembro de 2012. Se un se atén á teoría da credibilidade en base á política declaratoria do BCE, esta ameaza levouse a cabo para non ser aplicada. Supúñase que debía desalentar aos especuladores e a todos os que anticipasen unha posible disolución da eurozona. Porén, hai que recoñecer que despois dun ano no cal se cría na súa palabra, a credibilidade de Mario Draghi deteriorouse; primeiro lentamente, despois cada vez máis rápido. Así que a última medida dirixida aos bancos, que se remonta a setembro de 2014 e denominada “TLTRO”, foi un fracaso. Esta perda de credibilidade é un sinal moi importante da crise que está a atravesar a zona euro.
2. Os mecanismos que permiten esta “quantitative easing” para relanzar a inflación e, a través dela, a actividade económica, non están claros. De feito, Europa non son os EEUU e mesmo alí os resultados da QE1, QE2 e QE3 son confusos, por dicilo suavemente.
- O papel desempeñado polo crédito no consumo e no investimento é considerablemente menos importante en Europa que nos EEUU. Se ben o anuncio desta “flexibilización” é seguro que levantará o mercado de valores e reforzará aos bancos e a outras institucións financeiras, a posesión deses valores nas carteiras dos fogares é limitado. Así que non haberá ningún efecto real que vaia dinamizar o consumo.
- Se o descenso do euro en relación co dólar é algo bo, temos que lembrar que os países da eurozona, coa excepción de Francia, realizan entre o 60 e o 70% do comercio dentro da propia eurozona. A depreciación do euro en relación co dólar, polo tanto, non terá os mesmos efectos á hora de relanzar a actividade como os que tería unha disolución da eurozona, acompañada por devaluacións máis ou menos importantes dos países do sur de Europa en relación con Alemaña.
3. Hai unha contradición entre a declaración feita por Mario Draghi sobre a necesidade de manter o rigor orzamentario e esta “flexibilización”. De feito, a loita contra a deflación e a recesión faise a través da política orzamentaria e non a través da política monetaria. O principal problema de Europa é a diminución da participación dos salarios dos traballadores no valor agregado.
Vemos, polo tanto, que, por moi espectacular que poida parecer, este anuncio é unha resposta a unha pregunta que non foi formulada. De feito, a flexibilización monetaria sería coherente se un se estivese enfrontando a unha crise de liquidez, como en setembro de 2008. Porén, este non é o caso na actualidade.
O final da zona euro?
Pero hai outros detalles dos que tamén compre tomar nota, en particular a regra de proporcionalidade na compra de débeda (o que implica que os tres países que máis se beneficiarán serán Alemaña, Francia e Italia), así como a regra da solidariedade, que está limitada ao 20% das compras.
Unha medida desesperada?
Un pode preguntarse se este anuncio feito por Mario Draghi non é a derradeira medida desesperada tomada ante a evolución da situación tanto económica como política na eurozona. Lembremos os feitos:
1. Mario Draghi ameazara con este tipo de acción desde setembro de 2012. Se un se atén á teoría da credibilidade en base á política declaratoria do BCE, esta ameaza levouse a cabo para non ser aplicada. Supúñase que debía desalentar aos especuladores e a todos os que anticipasen unha posible disolución da eurozona. Porén, hai que recoñecer que despois dun ano no cal se cría na súa palabra, a credibilidade de Mario Draghi deteriorouse; primeiro lentamente, despois cada vez máis rápido. Así que a última medida dirixida aos bancos, que se remonta a setembro de 2014 e denominada “TLTRO”, foi un fracaso. Esta perda de credibilidade é un sinal moi importante da crise que está a atravesar a zona euro.
2. Os mecanismos que permiten esta “quantitative easing” para relanzar a inflación e, a través dela, a actividade económica, non están claros. De feito, Europa non son os EEUU e mesmo alí os resultados da QE1, QE2 e QE3 son confusos, por dicilo suavemente.
- O papel desempeñado polo crédito no consumo e no investimento é considerablemente menos importante en Europa que nos EEUU. Se ben o anuncio desta “flexibilización” é seguro que levantará o mercado de valores e reforzará aos bancos e a outras institucións financeiras, a posesión deses valores nas carteiras dos fogares é limitado. Así que non haberá ningún efecto real que vaia dinamizar o consumo.
- Se o descenso do euro en relación co dólar é algo bo, temos que lembrar que os países da eurozona, coa excepción de Francia, realizan entre o 60 e o 70% do comercio dentro da propia eurozona. A depreciación do euro en relación co dólar, polo tanto, non terá os mesmos efectos á hora de relanzar a actividade como os que tería unha disolución da eurozona, acompañada por devaluacións máis ou menos importantes dos países do sur de Europa en relación con Alemaña.
3. Hai unha contradición entre a declaración feita por Mario Draghi sobre a necesidade de manter o rigor orzamentario e esta “flexibilización”. De feito, a loita contra a deflación e a recesión faise a través da política orzamentaria e non a través da política monetaria. O principal problema de Europa é a diminución da participación dos salarios dos traballadores no valor agregado.
Vemos, polo tanto, que, por moi espectacular que poida parecer, este anuncio é unha resposta a unha pregunta que non foi formulada. De feito, a flexibilización monetaria sería coherente se un se estivese enfrontando a unha crise de liquidez, como en setembro de 2008. Porén, este non é o caso na actualidade.
O final da zona euro?
Hai un punto que merece unha análise. A decisión de limitar os mecanismos de solidariedade ao 20% das compras. Isto significa que para o 80% desas mesmas compras de valores os riscos serán tomados polo Banco Central de cada país en consideración. Porén, o principio de mutualización está na base do funcionamento da zona euro. Haberá logo que recoñecer que se está a retroceder, no que se refire á mutualización, á situación de 1999, é dicir, ao momento no que se instaurou a zona euro.
- Dende 2010 houbo un movemento moi importante de renacionalización da débeda (que se pode ver na conta de TARGET-2), que significa o final do mercado único da débeda dentro da zona euro.
- De agora en diante, sabemos que esta mutualización só se aplicará ao 20% das compras futuras de títulos. Noutras palabras, o Banco Central de Italia correrá co risco do 80% de Italia, o Banco Central de Grecia co 80% de Grecia, e así sucesivamente.
- Por último, ninguén se deu de conta de que Mario Draghi evitou coidadosamente o anuncio dunha implementación inmediata do seu programa, que a adiou até marzo. Hai unha razón simple. Está agardando a que o Tribunal Europeo de Xustiza lle dea a luz verde. Porén, a opinión do fiscal xeral, que en absoluto é un xuízo, estipula claramente que a aplicación dun programa do BCE (neste caso o OMT) debe respectar o principio de proporcionalidade e non debe interferir no establecemento dun (xusto?) prezo de mercado para os valores elixibles para este programa.
Unha posible interpretación das medidas tomadas por Mario Draghi pode ser que representarían unha acción desesperada dunha parte do BCE que, ante a amplitude da crise, procura unha solución a calquera prezo, aínda que sexa temporal. Pero, ao facelo, esta fracción do BCE acaba de abrir a porta a unha renacionalización das políticas monetarias dos países membros da zona euro. É probable que non fóra isto ao que se tentaba chegar. Porén, será cada vez máis difícil para os políticos da zona euro finxir que estamos nun sistema federal, cando a política monetaria estase a converter de novo en nacional. Por esta razón, e só por esta razón, compre dar a benvida ás medidas de flexibilización monetaria anunciadas por Mario Draghi con bastante satisfacción.
- Dende 2010 houbo un movemento moi importante de renacionalización da débeda (que se pode ver na conta de TARGET-2), que significa o final do mercado único da débeda dentro da zona euro.
- De agora en diante, sabemos que esta mutualización só se aplicará ao 20% das compras futuras de títulos. Noutras palabras, o Banco Central de Italia correrá co risco do 80% de Italia, o Banco Central de Grecia co 80% de Grecia, e así sucesivamente.
- Por último, ninguén se deu de conta de que Mario Draghi evitou coidadosamente o anuncio dunha implementación inmediata do seu programa, que a adiou até marzo. Hai unha razón simple. Está agardando a que o Tribunal Europeo de Xustiza lle dea a luz verde. Porén, a opinión do fiscal xeral, que en absoluto é un xuízo, estipula claramente que a aplicación dun programa do BCE (neste caso o OMT) debe respectar o principio de proporcionalidade e non debe interferir no establecemento dun (xusto?) prezo de mercado para os valores elixibles para este programa.
Unha posible interpretación das medidas tomadas por Mario Draghi pode ser que representarían unha acción desesperada dunha parte do BCE que, ante a amplitude da crise, procura unha solución a calquera prezo, aínda que sexa temporal. Pero, ao facelo, esta fracción do BCE acaba de abrir a porta a unha renacionalización das políticas monetarias dos países membros da zona euro. É probable que non fóra isto ao que se tentaba chegar. Porén, será cada vez máis difícil para os políticos da zona euro finxir que estamos nun sistema federal, cando a política monetaria estase a converter de novo en nacional. Por esta razón, e só por esta razón, compre dar a benvida ás medidas de flexibilización monetaria anunciadas por Mario Draghi con bastante satisfacción.
Orixinal: http://russeurope.hypotheses.org/3345
No hay comentarios:
Publicar un comentario